价值投资大师格雷厄姆在其名著《聪明的投资者》中明确，能稳定实现较好投资收益的关键是寻找具有“安全边际”的公司，即投资价格远低于价值的个股。 该定义犹如投资界的一道闪电，瞬间把“投资”与“投机”区分开来(类似下图)。即购买具有安全边际的企业属于投资行为，而根据技术指标、小道消息等各类信息的投资行为被称为投机行为。
以下是几位价值投资大师的投资业绩： 1、价值投资鼻祖格雷厄姆，约14%/年(扣管理费后的年复合收益率，下同，大约每5年赚100%)，持续20年； 2、市盈率鼻祖、著名基金经理约翰。内夫，14.3%/年，持续24年； 3、格雷厄姆的学生施洛斯，15.3%/年，持续47年； 4、格雷厄姆的学生巴菲特，24.5%/年，1956-1969年持续13年；20.9%/年，1969-2017年持续48年。 上述大师不仅业绩好，人也很高寿，颇有太极宗师的味道，是基少的理想生活。 这里根据几位投资大师的理念和实际的投资应用，将价值投资划分成几个层次： 第一层次：唯低估值论。 该级别对投资品都按照市盈率(PE)、市净率(PB)和市销率(PS)等指标进行一项或多项指标的比较。按照上述标准，选出的股票或者指数相对单一，但是长期收益率也好于普通指数。例如180价值指数基金(510030)，在上证180指数成份股中，选择股息收益率(D/P)、每股净资产与价格比率(B/P)、每股净现金流与价格比率(CF/P)和每股收益与价格比率(E/P)等四个价值因子得分最高的60只个股组成指数。该指数自2002年6月28日的基期以来，截至2018年9月30日累计上涨291.8%(不含分红，下同)，比同期的上证180指数多涨了158.43%，超额收益非常显著！ 第二层次：因地制宜看估值。 因不同行业业绩增长的稳定性、盈利能力等不具备可比性，所以不同行业的估值也能简单相比。例如白酒行业的毛利率普遍在60%以上，且每年的消费量较为稳定，行业多数时间的PE都在20倍上下。而煤炭行业与经济增长和经济结构密切相关，2003年至2008年的6年间整体消费量增长98.52%，接近翻倍，其后6年仅增长50%，然后开始连续3年负增长，可谓“王小二过年，一年不如一年”。煤炭行业的盈利能力也在此期间急转直下。例如西山煤电2008年的净资产收益率曾高达44.98%，2013年降为6.79%，2015年甚至只有0.88%，期间股价也整体呈现下降走势。 因地制宜看估值就是在各行业中，选择相对低估的品种，或者选择历史估值分位数偏小的行业/个股。上证180行业中性低波动指数(简称180SNLV)，是在上证180指数行业权重不变的基础上，选择各行业内波动性较小(普遍具有估值低的特性)的个股，合计100只。2005年初至2018年9月底(指数的基期为2004年12月31日)，累计上涨380.76%，显著好于上证180指数225.94%的涨幅。2009年以来累计上涨134.81%，也好于180价值同期112.84%的涨幅。 第三层次：低估与增长双剑合璧。 将低估值与业绩增长完美结合的当数戴维斯家族。戴维斯家族祖孙三代累计实现约1.8万倍的惊人收益(因中间投入无从搜集，无法核实)，正是源于寻找低估值和适度增长完美结合的股票。他们既不购买便宜的廉价股(因多数时间只值这么多)，也不购买卓越公司的昂贵股(昂贵的价格会降低未来的收益率)，而只愿意购买适度成长且价格适中的公司股票，然后耐心等待其价值回归。第一代戴维斯重仓购买的12只股票(其中11只保险股，1只房地产金融服务股房利美)在50年间上涨了1740倍！ 上证180系列指数中，2009年至2018年9月底，180消费指数累计上涨了270.88%，大约是180SNLV同期指数涨幅2倍！这也是个人“熊指”组合构建的一大逻辑(详见《简约而不简单的牛熊指》)。 第四层次：低估的综合量化投资。 2013年11月，世界顶级对冲基金AQR发表了论文《Buffetts Alpha》。该文详细分析了巴菲特奇迹业绩的量化逻辑，发现巴菲特的持股特征是市值大、估值低、低波动和盈利质量高等，当然巴菲特最牛的一点还是找到了免费且庞大的杠杆资金来源——保险浮存金。 乔尔·格林布拉特将低估值和高质量使用数学模型进行量化投资，其公开的20年复合收益率超过35%，超越标普500指数近25%。国内基金公司与中证指数公司据此编制的“价值回报指数”(代码930949)自2005年底的基期以来，累计上涨了11.44倍，年化复合收益率达到21.86%。其中2009年以来累计上涨306.19%，也取得非常卓越的业绩。 现在，对比下上述低估值的各投资层次，你达到了哪一层次呢？ 由于价值指数多数为大盘股，这里以沪深300指数系列为例，挑选部分有代表的指数对比如下(均不含分红)：
2004年底至2018年9月底，涨幅前三为300消费、价值回报和300医药；2008年底至2018年底，涨幅前三依然为上述三者，即上述指数的涨幅差异具有较好的持续性。 上述指数中，沪深300以外的指数相当于使用了价值、红利、质量和行业等一种或多种进行了增强，取得好于沪深300指数的业绩。 国内指数增强基金目前的增强策略主要包括低估值、超预期增长、行业轮动等的综合应用。虽然只能使用不超过20%的仓位进行增强，但是多因子扩大了操作空间，也能随着时间的积累获得较好的收益。 例如较早成立的富国沪深300指数增强基金，2009年12月16日成立以来累计上涨了71.3%(数据取自天天基金)，同期沪深300指数下跌了4.03%，300红利指数上涨了19.62%，价值回报指数上涨了55.58%，300医药上涨了99.49%，300消费上涨了138.29%。 即富国沪深300指数增强基金(代码100038)，长期业绩远好于沪深300，也跑赢了优异的300红利和价值回报等指数，但是跑输了300医药和300消费等优异的行业指数。 对于普通投资者，选择优异的指数增强基金相对单因子指数基金能取得更为稳健的回报。
当然，选择“熊指”(医药和大消费组合)这类稳增长行业指数组合，也能取得非常不错的增强收益。趁着今日的大跌，个人加仓了“熊指”组合。 |
